01 市场回顾

3月份，市场震荡整理，继续分化、存量博弈格局。截止3月31日，A股上证综指跌0.21%，上证50跌2.75%，沪深300跌0.46%，中证500跌0.28%，创业板指跌1.22%，科创50涨9.19%。板块方面，传媒、通信、计算机上涨超13%，多数板块下跌，轻工制造、钢铁、基础化工跌幅居前，整体跌多涨少。板块结构分化加剧，拥挤交易频繁，TMT连续催化上行，中特估冲高回落。3月下旬，AI产业密集催化，传媒、计算机AI应用领军、通信AI算力相关异军突起，完成TMT板块内部的轮动切换。风格方面，小盘更强主要受到科技周期推动，成长明显跑赢其他行业风格，而金融、周期、消费陷入回调。

图一：沪深主要指数3月表现

02 策略观点

海外方面，硅谷银行和瑞信银行事件引起欧美权益市场的巨幅波动，同时对国内市场形成短期制约，市场风险偏好下降。这反映了资产负债表薄弱环节已难以承受高利率的压力，但由于美国CPI的高黏性，美联储在3月的议息会议中继续加息25bp。不同于2008年，欧美银行资产端暴露的是久期风险，而不是信用风险的“有毒资产”，金融风险可以及时得到控制。我们认为，在更长时间内，解决通货膨胀问题仍将是各国央行的首要任务。因此，很可能美联储将保持高利率直到衰退。

3月最后一周，主要宽基中创业板指和沪深300领涨，风格指数中大盘成长表现最佳，“沉寂”已久的公募重仓板块有所反攻。但从行业上看，并没有那么简单：不仅只有公募重仓的消费+电新板块领涨，而且传统能源、传媒和计算机同样表现不俗。这意味当下市场存在三股势力：一个代表了过去的核心资产以及高景气度投资的板块，一个是代表未来长期通胀中枢上移、产能价值抬升的板块，一个是代表了未来数字经济/人工智能产业趋势的板块。可能由于过去参与成长股投资的投资者在不同成长之间切换相对容易，也更容易理解和形成共鸣，因此TMT的行情来得如此猛烈，而以资源、重资产为代表的价值-成长股的“崛起”似乎需要的“战线”更长。相较于2022年，市场原有稳态结构打破已成定局，宏观环境变化一旦确认，大的风格切换将势不可挡。

变盘前夜，新的力量正在凝聚。值得关注的是，当前主要宽基指数期权的隐含波动率处于历史低位，接近2020年6月，2021年12月和2022年9月的水平。投资者当下对于市场行业板块的此消彼长的讨论固然重要，但是关注是否存在一股更大的变盘力量导致市场风格切换也很重要，目前来看：

（1）美国经济正在重返“滞胀”。一方面，美国3月PMI有所反弹；另一方面，信贷结构上住宅和商业地产贷款以及消费贷反而有所增长，而银行体系的不确定又在制约进一步紧缩空间。

（2）商品即货币。在过去很长一段时间美元作为全球货币的存在解决了大多数资源品空间错配的问题。但一旦美元持续贬值，商品有可能成为替代美元的中间货币，商品的产能价值将会叠加金融属性而被放大。

（3）人民币国际化带来的资产重估：一方面沙特阿美近期频频出手，加强与我国石化产业的合作；另一方面，中国和巴西2023年初签署了在巴西建立人民币清算安排的合作备忘录，旨在促进双边的贸易投资便利化。中国大量链接资源的重资产行业被景气度因素所压制，但是持续在被产业资本和境外资金重估，这可能是缺乏自我增量资金以外的二级市场一股重要的定价力量。

市场不会永远处在低波动震荡的状态，原有稳态结构已经松动，未来宏观与外力的变化或将会导致市场出现较大的风格切换。

03 配置方向

当下的科创板极像10年前的创业板，彼时创业板大涨了83%。科创板一季度反弹涨幅为13%，短期涨幅较大有回调压力，特别是AI板块，随时注意调整的风险 ，但今年科创板的潜力巨大，板块回调以后依然是主流。这也符合当前中国经济迈向高质量发展的要求，高质量发展确实需要科技来推动，才能真正的完成产业升级与转型。

创新药目前被严重低估，未来创新药的趋势是以生物技术为基础的个性化治疗。这种治疗方式将基因组学、蛋白质组学、细胞学等技术与药物研发相结合，能够更精准地诊断和治疗疾病。此外，人工智能、大数据、云计算等新技术也将被广泛应用于创新药研发和医疗保健领域，有望为人类带来更加安全、有效的治疗方案，符合“AI+”的范畴。同时，随着人口老龄化和慢性病的增加，对于慢性病的治疗也将成为创新药的重要发展方向。关注创新药布局机会。

风险因素：中美关系摩擦的不确定性；复苏不及预期；海外通胀超预期回落。

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